Por que a inflação pós-pandemia nos EUA não exigia um aperto monetário tão duro, segundo o BC

A escalada da inflação nos Estados Unidos entre 2021 e 2023 chamou atenção do mundo todo. Para muitos analistas e formuladores de política, ela colocou em xeque a estabilidade da tendência inflacionária norte-americana, que parecia ancorada perto da meta de 2% do Federal Reserve. Mas um estudo publicado em abril pelo Banco Central, na sua série Working Paper Series (número 643), sugere um quadro diferente. Para os autores, o pico recente foi quase todo transitório, e a tendência de longo prazo continuou estável. O trabalho é assinado por Sergio Lago Alves, do Bank of Canada e da PUC-Rio, Waldyr Areosa, do Banco Central e da PUC-Rio, e Carlos Carvalho, da Kapitalo Investimentos e da PUC-Rio.

O estudo desenvolve um modelo estatístico que separa a inflação em quatro pedaços não observados diretamente. Uma tendência de longo prazo, que muda muito devagar. Um componente transitório de médio prazo. Um componente transitório de curto prazo. Um padrão sazonal que evolui no tempo.

Os dados usados combinam a inflação mensal nos EUA e as previsões trimestrais do Survey of Professional Forecasters, pesquisa conduzida pelo Federal Reserve Bank de Filadélfia. A amostra cobre o período de julho de 1990 a junho de 2023. As estimações foram feitas com técnicas bayesianas, comuns em macroeconomia moderna.

A decomposição é instrutiva. Desde o início dos anos 2000, a tendência de longo prazo da inflação americana se manteve em uma faixa estreita, entre 2,2% e 2,5% ao ano. O componente de médio prazo, que tem meia-vida estimada em cerca de oito meses, foi o principal responsável pelo salto da inflação a partir de setembro de 2020. Mesmo nos picos de 2022, quando o índice de preços ao consumidor superou 7% ao ano, o modelo aloca a maior parte do choque ao componente de médio prazo. A tendência de longo prazo continuou em torno de 2,3%.

A implicação para política monetária é direta. Se o choque inflacionário pós-pandemia tivesse refletido mudança permanente na tendência, o ajuste apropriado seria um aperto monetário mais duro e mais longo. Sendo majoritariamente transitório, o esperado é que a inflação volte ao patamar de tendência sem necessidade de esforço tão intenso, desde que as expectativas continuem ancoradas.

Os autores comparam seu resultado com o de outro estudo recente, de Schmitt-Grohé e Uribe (2022). Esse estudo, que não decompõe a parte transitória entre curto e médio prazo nem usa dados de pesquisa de expectativas, precisou estender a amostra até a primeira metade do século 20 para chegar a uma tendência estável. O modelo proposto neste novo trabalho consegue o mesmo resultado usando apenas dados a partir de 1990.

O modelo também serve para outra finalidade. Por usar informação de pesquisa de expectativas, ele permite construir previsões aprimoradas da inflação. Os autores mostram que, ao modelar explicitamente como os profissionais demoram a atualizar suas previsões, é possível extrair o sinal relevante e bater o consenso da pesquisa. O erro do nowcast do modelo é cerca de 50% menor do que o do SPF.

A combinação dos dois achados é poderosa. Por um lado, evidência empírica de que o choque inflacionário pós-pandemia nos EUA foi transitório, não estrutural. Por outro, evidência de que pesquisas de expectativas contêm informação útil, desde que tratadas com cuidado.

As opiniões expressas no estudo são dos autores e não representam, necessariamente, as posições do Bank of Canada nem do Banco Central.

Estudo completo: Working Paper Series nº 643 (PDF).