Diferencial de juros em 10,62 pontos percentuais, mas real não acompanha força esperada

O diferencial entre a Selic e o Fed Funds chegou a 10,62 pontos percentuais em julho de 2026, remunerando quem fica posicionado em real. A Selic meta está em 14,25% ao ano, enquanto o Fed Funds Effective Rate, medido em junho de 2026, é de 3,63%. Esse diferencial coloca o prêmio do carry trade em patamar elevado: está no percentil 85 da janela de 63 meses, com mínimo histórico de 3,44 pontos percentuais e máximo de 12,04 pontos percentuais.

O carry trade funciona assim: um investidor toma dinheiro emprestado em moeda de juro baixo (dólar, a 3,63%) e o aplica em moeda de juro alto (real, a 14,25%). A diferença de 10,62 pontos percentuais é o prêmio que ele embolsa a cada ano, desde que o real não desvalorize mais do que isso. Quanto maior o diferencial, maior o atrativo para quem carrega real. A operação é lucrativa enquanto a desvalorização cambial não superar o ganho de juros. Se o real ceder 11% no ano, por exemplo, o prêmio de 10,62 pontos percentuais vira prejuízo.

Mas há um problema: o real não está se comportando conforme o carry clássico esperaria. Nos últimos 180 dias, a taxa de câmbio caiu de R$ 5,38 para R$ 5,0739, o que significa que o real ganhou 5,76% de força frente ao dólar. Esse movimento aconteceu enquanto o diferencial oscilava, sugerindo que outros fatores dominam o câmbio neste período. A correlação estrutural entre o diferencial mensal e a taxa de câmbio mensal, medida sobre os 63 meses, é de apenas -0,09, praticamente nula.

Em termos práticos, uma correlação negativa forte (entre -0,70 e -1,00) indicaria que quanto maior o diferencial, mais forte o real fica, exatamente como a teoria do carry prevê. Uma correlação próxima de zero, como é o caso aqui, revela desacoplamento: o diferencial de juros sozinho não explica para onde o real vai. Nos últimos 30 dias, o real ganhou 0,17% de força. Nos últimos 90 dias, cedeu 1,63%. A variação recente é leve a moderada, sem padrão claro que se alinhasse ao prêmio disponível.

Essa desconexão entre prêmio e câmbio tem implicações diretas para quem investe. O investidor que entra em carry trade brasileiro está apostando que o diferencial de 10,62 pontos percentuais vai compensar qualquer desvalorização do real. Mas se a correlação estrutural é nula, o diferencial perde poder preditivo. O real pode ceder mesmo com prêmio alto, ou pode se fortalecer mesmo com prêmio baixo. A decisão de carregar real deixa de ser uma aposta simples em juros e passa a depender de leitura sobre risco-país, fluxo comercial, apetite global por emergentes e expectativa fiscal doméstica.

Isso não significa que o carry trade desapareceu ou deixou de importar. Significa que ele é um dos motores do câmbio, mas não o único. Risco-país, fluxo comercial, cenário global de demanda e movimentos de capitais entre emergentes pesam tanto ou mais. Quando o diferencial está elevado mas o real não acompanha a força esperada, é sinal de que esses outros fatores estão puxando em direção contrária ou simplesmente dominando a narrativa do dia.

A fraqueza da correlação estrutural sugere um regime que chamamos de carry fraco: o prêmio existe, está atrativo, mas não garante estabilidade ou apreciação do real. Quem fica em real pelo carry está exposto a movimentos que o diferencial não compensa. É por isso que observar apenas o diferencial de juros, sem considerar o contexto de risco global e fluxos comerciais, leva a leituras incompletas do câmbio. O diferencial de 10,62 pontos percentuais é um dado relevante, mas insuficiente para prever a direção do real nos próximos meses.