Diferencial de juros em 10,87 pontos percentuais não garante força ao real

A Selic está em 14,50% ao ano desde a reunião do Copom de junho/2026, enquanto o Fed Funds permanece em 3,63% desde maio/2026, criando um diferencial de 10,87 pontos percentuais que remunera quem fica posicionado em real. Esse prêmio é o carry trade, a estratégia que consiste em tomar emprestado em moeda de juros baixos (dólar) e aplicar em moeda de juros altos (real). Quanto maior a diferença entre os juros daqui e de lá, maior o ganho potencial de quem executa essa operação. O diferencial atual está próximo do topo histórico dos últimos cinco anos, período em que oscilou entre 3,44 e 12,04 pontos percentuais.

Mas o real não responde de forma consistente a esse prêmio. A correlação estrutural entre o diferencial de juros e a taxa de câmbio nos últimos 62 meses, calculada pelo Elucidados, é de apenas -0,08, praticamente nula. Pelo carry clássico, essa correlação deveria ser negativa e relevante, indicando que diferencial maior significaria real mais forte e dólar comercial cotado em patamar menor. O que se vê é outra coisa. A relação tênue observada sugere que o prêmio de juros, isoladamente, não determina a trajetória do câmbio.

Nos últimos 30 dias, o real apreciou 5,11% frente ao dólar, movimento que coincidiu com um diferencial elevado e estável. Parece confirmar o carry. Mas em janelas mais longas o padrão se inverte. Nos últimos 90 dias, o real desvalorizou 2,02%, e nos últimos 180 dias, recuou 4,69%, ambos períodos em que o diferencial permanecia atrativo. A taxa de câmbio está em R$ 5,1475 por dólar no pregão de 11 de junho de 2026. Essa oscilação entre apreciação recente e desvalorização acumulada ilustra o descolamento entre o prêmio de juros e o comportamento efetivo da moeda.

Esse desacoplamento entre o prêmio de juros e o movimento cambial sugere que outros fatores dominam a dinâmica do real. Risco-país, fluxo comercial, cenário global e expectativa sobre decisões do Banco Central pesam tanto ou mais que o diferencial de juros puro. O carry é um dos motores do câmbio, mas não o único, e em períodos de incerteza ou aversão ao risco, ele fica subordinado aos demais. Quando o apetite por risco cai globalmente, investidores liquidam posições em emergentes independentemente do prêmio oferecido, porque a preocupação com preservação de capital supera a busca por retorno.

A fragilidade da correlação também reflete a natureza dos dados. O Fed Funds é uma série mensal, e o diferencial é reconstruído mês a mês pelo Elucidados. A correlação mede co-movimento, não causalidade. A relação tênue observada pode refletir períodos em que fatores como fluxo de capitais, volatilidade global ou mudanças nas expectativas de inflação brasileira dominaram sobre o diferencial de juros. Em outras palavras, o prêmio de juros é condição necessária para atrair capital estrangeiro, mas não é condição suficiente. O investidor precisa acreditar que vai conseguir repatriar o dinheiro sem perda cambial que anule o ganho de juros.

O regime atual é classificado como carry fraco, uma situação em que a relação entre o prêmio de juros e o movimento do real existe, mas é inconsistente e frágil. Quem opera no mercado cambial sabendo apenas do diferencial de juros está olhando para menos da metade do quadro. A taxa de câmbio responde a um conjunto mais amplo de variáveis, e o diferencial de juros funciona como piso de atratividade, não como teto de valorização. Quando o cenário externo se deteriora ou a percepção de risco fiscal doméstico piora, o prêmio de 10,87 pontos percentuais pode não ser suficiente para segurar o real. Quando o cenário melhora, o mesmo prêmio pode amplificar a apreciação, como visto nos últimos 30 dias.

Para o investidor pessoa física, a lição prática é que posição em dólar ou em ativos atrelados ao câmbio não pode ser montada apenas olhando para o diferencial de juros. O carry trade funciona em ambientes de baixa volatilidade e apetite por risco estável. Fora disso, o prêmio de juros vira ilusão, porque a desvalorização cambial pode consumir todo o ganho de taxa e mais um pouco.