Diferencial de juros em 10,62 pontos percentuais não sustenta força do real

O diferencial entre a Selic e o Fed Funds chegou a 10,62 pontos percentuais em junho de 2026, próximo ao topo histórico dos últimos cinco anos. A Selic meta está em 14,25% ao ano, enquanto o Fed Funds de maio de 2026 foi apurado em 3,63%. Esse prêmio remunera quem fica posicionado em real: quanto maior o diferencial, maior o incentivo teórico para investidores estrangeiros entrarem na moeda brasileira em busca de juros mais altos.

O carry trade funciona assim. Um investidor toma dinheiro emprestado em dólar a 3,63% ao ano e aplica em real a 14,25%, embolsando a diferença de 10,62 pontos percentuais. Enquanto o real não desvaloriza muito, o ganho é certo. Se o real apreciar, melhor ainda. Mas se o real cair demais, o ganho em juros é comido pela perda cambial. O diferencial atual está próximo do teto da série de 62 meses, que registrou máxima de 12,04 pontos percentuais e mínima de 3,44 pontos percentuais no período. O patamar de 10,62 pontos percentuais sinaliza prêmio elevado para quem carrega real, mas não garante que o fluxo efetivamente aconteça.

O real, porém, não acompanha a força esperada pelo carry clássico. Nos últimos 180 dias, a taxa de câmbio ante o dólar caiu 5,98%, o que significa que o real ganhou força frente ao dólar. Nos últimos 90 dias, apreciou levemente 0,40%. Mas nos últimos 30 dias inverteu: cedeu 4,05%, com a taxa de câmbio subindo para R$ 5,2095 por dólar em 24 de junho de 2026. A correlação estrutural entre o diferencial de juros e o movimento do real, medida sobre os 62 meses pareados, é de apenas -0,08, praticamente nula. Pelo carry clássico, essa correlação deveria ser negativa e relevante: diferencial maior deveria puxar o real para cima, ou seja, a taxa de câmbio para baixo. Não está acontecendo.

Esse desacoplamento indica que o carry não é o motor dominante do câmbio neste período. Outros fatores pesam mais: risco-país, fluxo comercial, cenário global de juros e apetite por risco. A correlação mede co-movimento, não causalidade. O carry é um dos motores do câmbio, mas não o único, e em alguns momentos pode nem ser o principal. Quando o diferencial está elevado mas o real não acompanha, significa que investidores estrangeiros estão hesitando em entrar, ou que saídas domésticas estão compensando as entradas de carry.

O comportamento recente ilustra essa dinâmica. O real apreciou 5,98% em seis meses mesmo com o diferencial de juros já elevado, sugerindo que outros fatores dominaram o período: fluxo comercial favorável, entrada de investimento direto, ou redução temporária de aversão a risco em emergentes. Nos últimos 30 dias, porém, o real cedeu 4,05% apesar de o diferencial continuar próximo do topo histórico, indicando que o prêmio de juros não foi suficiente para segurar a moeda quando o cenário global ou doméstico se deteriorou. A volatilidade cambial recente mostra que o carry oferece incentivo, mas não determina o resultado.

Vale notar que o Fed Funds é série mensal, com última leitura em maio de 2026, enquanto a Selic é atualizada diariamente. O diferencial é reconstruído mês a mês, o que pode mascarar movimentos intradiários. Mesmo assim, a fraqueza estrutural da correlação ao longo de cinco anos sugere que o padrão não é acidental. O carry trade continua sendo uma das forças que atuam sobre o câmbio, mas a magnitude do diferencial de juros não se traduz mecanicamente em força proporcional do real.

Para quem tem posição em carry trade, o cenário atual oferece prêmio teórico elevado, mas com risco de descolamento entre o ganho esperado em juros e o movimento cambial efetivo. O real pode continuar cedendo apesar do diferencial alto, ou apreciar sem que o carry capture todo o ganho potencial. A relação entre os dois não é garantida, e o histórico recente mostra que outros fatores podem dominar a direção da moeda por períodos prolongados.